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人民币升值背后的▓央行意图
2017.06.13 点击量:

??????? 今年以来,人民币一改过去两年对美金贬值的▓态势,中间价对美金汇率整体升值2.24%,其中尤以5月26日央行对汇率中间价机制进行修改、加入了逆周期因子之后,人民币短期内升值的▓态势十分显著。这让市场产生疑问,央行此时修改中间价公式意欲何为?是□□否意味着央行有意引导人民币汇率重拾升值区间?而美联储6月加息在即,未来人民币还有贬值压力吗?下半年人民币的▓走势何去何从?

??????? 央行意图并非引导人民币大幅升值

??????? 在笔者看来,央行修改汇率中间价机制的▓举动并非意在引导人民币重回升值空间,而是□□意在维护人民币币值稳定,为接下来美联储加息预留空间。具体来看,支撑笔者判断的▓原因有如下几点:

??????? 其一,加入逆周期因子与有管理的▓浮动异曲同工,并非汇率机制的▓实质变化。

??????? 很多观点认为,央行此次启动汇率中间价改革,在人民币对美金中间价形成机制上,除了前日收盘价和一揽子货币的▓考虑因素外,加入逆周期因子是□□央行强化对汇率管制的▓标志。但实际上,笔者认为,中国汇率政策一直强调的▓都是□□有管理的▓浮动政策,央行从未放弃采取行动以维持汇率在其认为的▓合理区间,过去两年的▓实践也恰恰证实如此。

??????? 笔者认为,此次明确提出逆周期因子与有管理的▓浮动异曲同工,并非汇率机制的▓实质变化,而只是□□在过去两年贬值压力较大,央行不得不出手稳定汇率的▓实践总结基础上,更为旗帜鲜明的▓表明其稳定汇率的▓意图。

??????? 其二,加入逆周期因子可能是□□一项新的▓尝试,向市场明确表明其维持汇率稳定的▓决心和意图,以引导市场预期,进而降低干预的▓成本。

????????毕竟早在今年年初,外汇储备跌破3万亿美金,人民币面临跌破7的▓压力之时,有观点认为央行将不得不在上述指标中二者择一做出选择。笔者当时提出,“保外储还是□□保汇率”是□□个伪命题,如今看来,2月以来外汇储备增加与人民币升值同时出现,也验证确实如此。但反思来看,当时这样的▓提法确实增加货币政策操作无谓的▓约束,也加大了市场的▓恐慌情绪,增加了维持汇率稳定的▓成本。

????????其三,修改汇率中间价形成机制,加入逆周期因子,是□□央行对于6月美联储加息,人民币可能面临贬值情景的▓一种提前准备。

??????? 在笔者看来,与以往数次政策推出时顾虑一样,央行此举意在防止美联储加息可能会出现的▓人民币贬值与大规模资金流出。考虑到前期新兴市场国家货币对美金升值较多,而人民币仅对美金小幅升值,对一篮子货币贬值较多的▓背景,让人民币对美金小幅升值,有助于为后期可能出现的▓贬值情形留出空间,但并非让人民币重回升值渠道的▓信号。

??????? 其四,近年来数次改革时点都与美联储加息时点接近,同样体现了央行对美联储加息或有的▓美金走强导致人民币产生贬值压力的▓提前考量,佐证预留政策空间的▓判断。

??????? 例如,2015年811汇率改革是□□在人民币纳入SDR篮子考核的▓关键时刻也是□□美联储开启历史性加息之前资金回流美国之际;2015年底央行发布CFETS一篮子货币指数之际,亦是□□美联储加息临近之时;而2016年底央行加大资本管制措施也与年底美联储加息临近相关。如今6月美联储或再度加息,在笔者看来,与之前数次汇改类似,是□□对未来可能出现的▓资本流出情形与人民币贬值羊群效应的▓一种提前防范。

??????? 其五,人民币国际化仍会适时推进。

??????? 有不少观点认为,央行这一举动使得汇率中间价形成机制更加不透明,是□□改革的▓倒退,也不利于人民币国际化。但正如上文所说,中国央行的▓汇率机制一直以来都是□□强调有管理的▓浮动,这一变动并不能看成再度收紧的▓标志。

??????? 在笔者看来,决定人民币国际化进程快慢的▓一个关键变量是□□外界环境的▓变化,去年资本面临大规模外流趋势,央行采取临时管制防范金融风险,如今情况变化显著,美金拐点出现,人民币贬值压力减轻甚至出现了升值态势,外汇储备逐月增加,中国又在考虑增加对美债的▓配置,诸多信号表明维持严格管制的▓必要性已然降低,在此背景下,预计决策层的▓意图仍然是□□重启人民币国际化以提高投资者的▓信心,近期积极推动债券通,加快一带一路建设等都显示了这一意图。

??????? 人民币不会像前两年一样有大幅贬值压力

??????? 基于以上判断,笔者并不认为,央行汇改意在人民币升值,且短期人民币走强也并非趋势性的▓态势。当然,虽然6月美联储再度加息,但在笔者看来,美金拐点或已经出现,欧元也有反弹态势,笔者同样不认为,人民币会像前两年一样有大幅贬值的▓空间。原因在于:

??????? 第一,美金走弱与欧元走强,会缓释人民币贬值压力。近两年人民币贬值压力之所以较大,在于强势美金,但展望未来,这种可能性在减小。美国方面,近一阶段的▓经济数据显示市场早前对美国经济预期过高,如5月非农就业数据等低于预期;川普竞选目标屡屡碰壁,深陷政治丑闻,以及频频挑战国际秩序也使得川普行情难以持续。而欧洲方面,政治黑天鹅事件的▓渐行渐远,欧洲经济,特别是□□火车头德国经济明显向好,今年欧央行有可能退出QE,为欧元反弹提供支撑。此外,去年英国脱欧黑天鹅事件扭转了美金走弱局面,今年如果英国政治风险可控,则不会影响美金拐点的▓判断,反之将成为左右美金趋势的▓一大风险点。

??????? 第二,国内货币政策的▓弹药仍然充足。正如前文所言,央行此次对汇率中间价形成机制进行改革,实际上便是□□对近两年稳定汇率操作经验的▓总结,意在提前布局,降低稳定汇率的▓成本。同时,国内资本管制仍然有效,可以看到,去年底美金强势走高以来,央行不仅加大了直接参与汇率买卖的▓力度、提高离岸市场做做空人民币的▓成本,更采取了更多的▓行政手段限制资本流出,说明在资本流出风险加大的▓背景下,央行会在短期稳汇率与中期推动人民币国际化之间做出灵活选择。

??????? 第三,国内货币政策收紧,缩小中美利差。当前防范金融风险已经成为重要任务,上半年金融去杠杆的▓态势非常明显。央行多次上调中期借贷便利(MLF)、公开市场操作逆回购(OMO repo)、常备借贷便利(SLF)等中短期利率,带动国内市场利率走高,而如今美国国债收益率有所回落,从利率平价的▓角度,相对收紧的▓货币政策会缓释美联储加息带来的▓影响。

??????? 第四,中国经济企稳。一季度中国经济十分强劲,消费、投资、净出口都表现良好,在此背景下,IMF亦上调了今年对中国经济的▓预测。当然,今年上半年国内金融去杠杆力度增加,使得二季度中国国内经济比一季度有所回落,但在全球范围来看,仍属于较高水平,且今年全球经济有明显好转,对中国贸易的▓提升作用好于往年,特别是□□5月出口数据好于预期,意味着今年净出口对中国经济的▓贡献有望由负转正,支撑中国经济企稳。

??????? 综上,笔者认为,今年人民币大幅升值与贬值的▓可能性均不大,央行先于美联储加息进行汇率改革,并非意在引导人民币升值,而大概率的▓考虑是□□为美联储加息留出政策操作空间。而今年美金走弱、欧元反弹的▓态势,有助于人民币汇率保持稳定,预计年底之前,人民币兑美金汇率大概率会围绕6.7-6.9之间波动,中值是□□6.8左右。(来源:经济观察网)

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